For meget dysterhed og undergang? så læs her

Willem H. Buiter, tidligere cheføkonom i Citibank og tidligere medlem af Bank of Englands pengepolitiske udvalg, er uafhængig økonomisk rådgiver.

Vi vælger indimellem artikler fra økonomer der kan fortælle hvad de enkelte elementer i finanskriser betyder. Nu går det væsentligt værre i England, men det er alligevel spændende læsning. Denne gang er det fra en artikel der udkom 12. december 2022 af økonomen WILLEM H. BUITER

Forsurende makroøkonomiske forhold og pengepolitiske stramninger har fået nogle kommentatorer til at advare om en forestående megakrise. Alligevel er der meget, der tyder på, at en sådan katastrofe hverken er uundgåelig eller blot det mest sandsynlige scenarie på kort sigt.

• Nouriel Roubini mener, at den globale økonomi “slingrer mod et hidtil uset sammenløb af økonomiske, finansielle og gældskriser efter eksplosionen af underskud, låntagning og gearing i de seneste årtier.”  Har han ret? Nouriel Roubini er professor emeritus i økonomi ved New York University’s Stern School of Business, er cheføkonom hos Atlas Capital Team, administrerende direktør for Roubini Macro Associates, medstifter af TheBoomBust.com og forfatter til “MegaThreats”. Han er tidligere seniorøkonom for internationale anliggender i Det Hvide Hus’ råd af økonomiske rådgivere under Clinton-administrationen og har arbejdet for Den Internationale Valutafond, den amerikanske centralbank og Verdensbanken.
• Richard Hass mener, at Japans fremkomst som geopolitisk aktør og Irans nedsmeltning vil dominere overskrifterne i år. Richard Haass, er formand for Council on Foreign Relations og har tidligere fungeret som direktør for politisk planlægning for det amerikanske udenrigsministerium (2001-2003) og var præsident George W. Bushs særlige udsending til Nordirland og koordinator for Afghanistans fremtid. Han er senest forfatter til den kommende bog “The Bill of Obligations: The Ten Habits of Good Citizens” (Penguin Press, January 2023).

Hvad i alverden vil der så ske i 2023?

Med fare for at lyde panglossisk betragter jeg ikke et sådant katastrofescenarie som uundgåeligt eller endda som det mest sandsynlige resultat. Tyrkiet og nogle få andre lande, der er ramt af alvorlig makroøkonomisk og lovgivningsmæssig dårlig forvaltning, vil næsten helt sikkert lide den skæbne, siger Roubini, men de fleste økonomier kan stadig undgå en finansiel katastrofe og en dyb recession.

Ja, den private og offentlige gæld som andel af BNP er tæt på et lavpunkt i fredstid. Med 334% fra tredje kvartal af 2022 er dette forhold nede fra toppen i første kvartal 2021 (363%), men langt op fra niveauet i første kvartal 1991 (227%). Desuden skyldes det lille fald siden begyndelsen af 2021 primært (uventet) inflation, ikke real BNP-vækst. Inflationsstigningen efter covid-19-pandemien udhulede realværdien af nominelt denomineret fastforrentet gæld – en påmindelse om, at uventet inflation altid er debitorernes bedste ven.

Find more statistics at Statista

Realrenten og de ukendte årsagskræfter til en lav rente

Ikke desto mindre er den risikofrie realrente på tværs af de fleste avancerede økonomier tæt på det laveste niveau i 800 år, og konsensusestimatet for den risikofrie neutrale realrente er 0,5 pct. Det er komfortabelt under den nuværende underliggende reale BNP-vækstrate for de fleste lande og verden som helhed. Hvis den effektive rente på gælden vedvarende er under BNP-vækstraten, er Ponzi-finansiering fortsat mulig, og bekymringer om gældsbæredygtighed er omstridte.

Spørgsmålet er, om og hvor længe disse forhold vil vare. Når alt kommer til alt, er de empiriske drivkræfter bag de globale realrenter – for slet ikke at tale om den uobserverbare neutrale realrente – dårligt forstået. I en nylig undersøgelse (fra NBR) af realrenterne med lang løbetid i løbet af de sidste 700 år  konkluderer Kenneth Rogoff, Barbara Rossi og Paul Schmelzing, at hverken demografi (gamle kohorter, der sparer mindre og driver realrenterne op) eller produktivitet (højere gevinster, der øger realrenterne) er årsagskræfterne bag de globale realrenter.

Ligeledes har den tidligere amerikanske finansminister Lawrence H. Summers’  berømte hypotese om “sekulær stagnation” aldrig givet meget mening som forklaring på lave globale realrenter siden begyndelsen af 1980’erne. Der har ikke været nogen global stagnation i de sidste 40 år.

Desuden er det stadig at se, hvordan investeringsefterspørgslen vil blive påvirket af teknologiske fremskridt inden for kunstig intelligens, maskinindlæring, automatisering, robotik, bioteknologi, fintech og decentraliseret finansiering.

Det bedste, vi kan gøre, er at hilse den lave neutrale realrente velkommen uden at foregive at forstå den. Vendes blikket fremad, vil den del af inflationen, der skyldes samlede udbudsstød (snarere end pengepolitiske og finanspolitiske stimulanser), sandsynligvis være forbigående. Der er heller endnu ikke noget, der tyder på, at inflationsforventningerne på mellemlangt og langt sigt er ved at blive frigjort fra inflationsmålet.

Ruslands krig i Ukraine vil ende før eller senere og sandsynligvis uden en nuklear eskalering. Når det sker, vil den efterfølgende lempelse af de vestlige sanktioner give et inflationsdæmpende chok.

Desuden udfaser Kina hurtigt sin nul-COVID-politik. Selvom dette allerede resulterer i en bølge af infektioner – et problem, der forværres af regeringens afvisning af at bruge de mere effektive vestlige vacciner – vil nettoeffekten på kinesisk økonomisk aktivitet og vigtige globale forsyningskæder sandsynligvis være positiv.

I USA vil en fortsat moderat pengepolitisk stramning bremse økonomien, men den sandsynlige effekt vil være en vækstrecession snarere end en decideret nedgang. På samme måde har Den Europæiske Centralbanks reaktion på højere inflation været endnu mindre aggressiv end den amerikanske centralbanks, selv om Europa er blevet hårdere ramt end USA af konsekvenserne af krigen i Rusland, hvilket igen har efterladt en vækstrecession som det mest sandsynlige scenarie.

Den store taber blandt avancerede økonomier er Det Forenede Kongerige – et økonomisk rod, hvis eksterne problemer er blevet forværret af selvpåførte sår som Brexit, forskellige lovgivningsmæssige fiaskoer og en absurd demonstration af finanspolitisk uansvarlighed af Liz Truss kortvarige regering.

Hos bankerne går det godt

Hvad angår Roubinis advarsel om sandsynligheden for en finanskrise, bør det nævnes, at banksektorens balancer i de fleste avancerede økonomier er i bedre form, end de var på tidspunktet for den globale finanskrise i 2007-09, og at tilsynet med store dele af den finansielle sektor uden for banksektoren er blevet væsentligt forbedret. Mens reguleringen har fejlet elendigt i kryptoverdenen, har denne industris uundgåelige nedsmeltning stort set været selvstændig.

På tværs af de avancerede økonomier og Kina er monetære myndigheder klar og i stand til at tjene penge på fremtidig underskudsfinansieret finanspolitisk stimulans, hvis en recession bliver nært forestående. Fra februar 2020 og fremefter håndterede centralbankerne effektivt, hvad der kunne være blevet en førsteordens finanskrise, ved at fungere som långivere i sidste instans (herunder gennem likviditetsswaplinjer) og market makers i sidste instans. Den fremragende præstation gør mig sikker på, at de er klar til den næste potentielle krise. Helikopterpenge – monetær finansiering – vil fungere igen.

Desuden er selv finanspolitisk udfordrede regeringer, der ikke har adgang til monetær finansiering eller ekstern støtte, ikke helt uden muligheder. Multiplikatoren for et afbalanceret budget (højere offentlige udgifter eller en selektiv skattelettelse øger nationalindkomsten, hvis den betales med passende valgt højere beskatning) kan komme til undsætning.

Fordi husholdninger med lav indkomst har en tendens til at bruge en større andel af deres ekstra indkomst end husholdninger med høj indkomst, bør en skattelettelse, der gavner de fattige og betales med en skattestigning på de rige, øge de samlede udgifter til varer og tjenesteydelser. Det samme ville en stigning i de offentlige udgifter til reelle varer og tjenesteydelser (f.eks. et løft til investeringer i grøn infrastruktur – forudsat at der er tilstrækkelige skovlklare projekter til rådighed), finansieret med en skattestigning på de velstillede. Ressourceudnyttelse, bredere socioøkonomisk effektivitet og fordelingsmæssig retfærdighed ville alle pege i samme retning.

Næsten alt er muligt; men ikke alt er sandsynligt. Jeg forventer for mit vedkommende ikke en global finansiel og makroøkonomisk katastrofe på størrelse med Roubini inden for en overskuelig fremtid.

Kilde: Som ovenfor angivet med tilladelse og Copyright (C) 2023 project-syndicate.org
Foto kredit: Fotograf Bente Jønsson, Et foto fra Christianshavn, Danmark, Adobe Stock